機構：國泰君安

　　評級：增持

　　本報告導讀：公司水泥窯危廢協(xié)同處置產(chǎn)能擴充節(jié)奏與行業(yè)擴容節(jié)奏高度契合貢獻彈性，海螺水泥股權在水泥市場日趨成熟趨勢下為公司貢獻充分安全邊際。

　　摘要：

　　攻守兼?zhèn)?，維持增持評級：在環(huán)保監(jiān)管趨于嚴格的長期背景下，公司水泥窯危廢協(xié)同處置產(chǎn)能擴充節(jié)奏與行業(yè)擴容節(jié)奏高度契合，2018-2019年是危廢業(yè)務產(chǎn)能與落地快速釋放的開始，貢獻彈性；水泥行業(yè)2018年開始呈現(xiàn)成熟市場特征，為海螺水泥價值帶來強有力支撐，長期為海螺創(chuàng)業(yè)實際價值貢獻足夠安全邊際，調(diào)整18-20年EPS至3.36(+0.11)，3.59(-0.37)，4.90(-0.72)元人民幣，維持目標價36.58元港幣，維持增持評級。

　　危廢業(yè)務快速擴張恰逢其時：測算實際可供專業(yè)機構焚燒處置的危廢市場空間約2160萬噸，環(huán)保高壓的持續(xù)將使?jié)撛谑袌隼^續(xù)逐步浮出水面，目前行業(yè)合計產(chǎn)能僅634萬噸，為公司的成長提供充分縱深。測算2019年公司危廢實際有效產(chǎn)能將突破100萬噸，公司產(chǎn)能與行業(yè)擴容的節(jié)奏高度契合將有望促使公司業(yè)績快速釋放。協(xié)同處置核心壁壘在于水泥窯資源，除海螺水泥產(chǎn)線外，公司基石投資者中國建材大規(guī)模水泥窯布局更為廣泛，未來若有合作落地將為公司擴張?zhí)峁└罂臻g。

　　水泥聯(lián)營公司收益提供充分安全邊際：今年以來，水泥價格呈現(xiàn)出的“淡季不淡”特點或為市場逐步邁向成熟的體現(xiàn)，未來在海螺核心覆蓋的的華東與中南市場，水泥需求量或將在人口持續(xù)流入背景下得到較強支撐，而水泥價格則有望在日趨成熟的市場結構中維持高位穩(wěn)定。穩(wěn)定向好的市場環(huán)境將為海螺水泥價值帶來強有力支撐，長期為海螺創(chuàng)業(yè)實際價值貢獻足夠安全邊際。

　　業(yè)務結構變換或轉換估值錨：公司過去環(huán)保板塊以垃圾焚燒業(yè)務為主，主要采取BOT模式，大多數(shù)收入都來自于確認收入但無法快速回流現(xiàn)金的建設期收入。而目前快速發(fā)展的危廢業(yè)務回款速度快(賬期估算約為一個季度)，且并不與政府產(chǎn)生直接的交易關系，因此其比例的提升將有有助于改善公司的經(jīng)營質量，或將帶來估值錨的翻轉。而環(huán)保業(yè)務整體占比的提升或也將逐步使公司擺脫“金控”公司定位的低估值陷阱。

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